Le Mythe de la Convergence

(An English version can be found further down)

On attend beaucoup de l'euro. Ces attentes offrent le flanc aux attaques populistes et aux critiques intergouvernementales.

L'absence de convergence des performances économiques et des niveaux de vie n'est pourtant pas attribuable à la monnaie unique.

Les politiciens sont incorrigibles. Ils promettent de construire des ponts même lorsqu'il n'y a que des ruisseaux” Nikita Kroutchev.

Souvent le poids d'ambitions trop grandes, de promesses trop rapides lestent les entreprises les mieux intentionnées et parfois ce poids devient si lourd qu'il transforme une difficulté passagère en échec prématuré. Presque vingt ans après son lancement, l'euro est-il en train d'entrer dans un telle logique?

En 1992 j'ai voté pour la ratification du traité de Maastricht. Comme beaucoup j'attendais de la future monnaie unique deux choses: une protection accrue contre les aléas extérieurs et une convergence vers le haut des performances économiques.

Cette brève note s'attache à cette dernière attente, comment elle a alimenté le débat politique sur l’euro, comment elle a structuré la gestion des récentes crises et surtout comment elle devrait influencer le développement des réformes futures.

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La conception de la monnaie unique fut précédée par 40 ans d'une convergence peu commune des performances économiques et des niveaux de vie. Lorsque les traités de Rome furent signés en 1957, le revenu moyen en Italie représentait 75% de son équivalent allemand. Plus de trente ans plus tard, les deux pays étaient à parité. Lorsque la Grèce, l'Espagne et le Portugal ont rejoint l'Union Européenne,  leurs niveaux de vie moyens étaient à peu près un tiers en-dessous de celui de l'Allemagne, vingt ans plus tard cet écart avait été divisé par deux. La rapidité de cet alignement n’est pas seulement remarquable, elle n'a pas d'équivalent dans le monde développé. Ce succès était certainement à l'esprit des concepteurs de la monnaie unique et il semblait alors une évidence que l'euro ne pouvait que pérenniser ce mouvement.

Vingt ans plus tard cette évidence a fait place à une réalité bien plus décevante. En 2016 le revenu moyen grec ne représentait qu’à peine plus de la moitié du revenu moyen allemand. Pour l'Espagne et le Portugal ce différentiel a atteint plus d'un tiers et pour l'Italie plus d'un quart. Comparés aux économies les plus performantes, ces pays ne sont donc pas seulement revenus à des niveaux antérieurs à l'introduction de la monnaie unique mais antérieurs même à leur accession au sein de l'Union européenne. Ce renversement est d'autant plus criant que dans le même temps ces phénomènes de convergence persistaient pour les pays restés hors de la zone euro. Entre 1999 et 2016 les écarts de niveaux de vie moyens avec l’Allemagne ont baissé de plus d'un tiers pour la Pologne ou la Bulgarie et de plus d'un quart pour la Roumanie.

 

Une telle évolution est indiscutablement une énorme déception. Politiquement celle-ci exige non seulement une explication mais aussi des responsables.

La plupart des gouvernements de la zone ont les leurs: des politiques économiques laxistes et défectueuses conduites dans les pays qui ont décroché. Leur solution? Remplacer les gouvernements incompétents et aligner les politiques de ces pays avec celles des pays les plus performants.

Pour les mouvements populistes et identitaires européens les coupables sont ailleurs. Il s'agit des carences intrinsèques d'un projet initié par des élites anti-démocratiques et corrompues. Là aussi nous connaissons leur solution. Remplacer ces élites et démanteler ce projet.

Nous voyons une autre cause, fondamentale mais malheureusement absente du débat politique, une cause qui n'appelle pas nécessairement un coupable : l’attente excessive quant aux bénéfices de la monnaie unique qui a ignoré l’inévitable spécialisation des économies et les inévitables divergences des performances économiques qu’elle induit.

 

L'économie de la zone euro est bien plus diversifiée et complexe que celle de chaque état qui la compose. Elle est également bien plus vaste. La zone euro représente 15% de l'économie mondiale et dans le monde développé une seule autre union monétaire a jamais atteint une telle taille, les États-Unis.

L'économie américaine est de toute évidence encore plus intégrée. Les leviers de la banque centrale y sont également plus étendus et l'état fédéral a à sa disposition un budget sans commune mesure avec les budgets communautaires. Malgré cela, les différences de revenus entre les 50 états américains sont bien plus marquées qu'entre les 19 membres de la zone euro. En 1970, le revenu moyen dans l'état de New York était le double de celui du Mississippi. Quarante ans plus tard ces deux états sont toujours de part et d’autre du classement et l’écart s'est même accru de 10-20%.

Aux États-Unis de telles divergences et leur persistance ne portent pas à débat. Il y est acquis qu'elles sont le fruit d'une spécialisation accrue des économies de chaque état qui permet une plus grande efficacité de l'économie américaine prise dans son ensemble. Si le Mississipi et l'état de New York étaient deux économies indépendantes entourées de 48 autres économies indépendantes, il est fort probable que l'écart entre leurs performances respectives serait moins marqué. Il est également probable que New York ne serait pas la plus grande place financière du monde et que la performance cumulée de ces 50 économies serait bien inférieure à celle dont bénéficient actuellement les États-Unis.

 

L'exemple américain nous enseigne que le présupposé qui veut que marché intérieur et monnaie unique mènent à une convergence des performances économiques n’a en fait jamais été étayée pour des économies de la taille de la zone euro, même lorsque celles-ci bénéficient d'un système fédéral puissant. Il semble, au contraire, qu'au-delà d’une certaine taille, la combinaison d'un marché intérieur unifié et d'une monnaie unique implique une spécialisation accrue des différentes économies régionales et in fine à une divergence des performances économiques.

Il est fort probable que des phénomènes similaires soient à l'œuvre au sein de la zone euro. Il est tout à fait possible que la convergence des niveaux de vie y ait atteint un pic vers 2008-2010 et que ce pic ne soit jamais dépassé. Les mouvements de divergences observés ces dernières années ne sont peut-être pas les derniers.

 

Quelles sont les implications d'un tel constat?

 

Les populistes ne peuvent se targuer que la fin des mouvements de convergence économiques observée depuis une dizaine d'années soit la preuve d'une union monétaire défectueuse et donc une raison suffisante pour proclamer l'échec de la monnaie unique.

Les gouvernants seraient fort imprudents d’affirmer que l'assainissement financier et l’alignement des politiques économiques sur celles des pays les plus performants suffiront à restaurer ces mouvements de convergence.

Au delà de la gestion des crises récentes, les responsables politiques et les institutions européennes doivent être en mesure de répondre à une éventuelle aggravation de ces écarts de performance. Une réforme de la monnaie unique est donc nécessaire.  Celle-ci doit inclure un cadre qui permette de gérer ces divergences et en particulier d'accompagner les économies qui subissent des décrochages marqués et durables. Un tel cadre nécessite à nos yeux au moins trois éléments.

Les responsables politiques de chaque état doivent définir quels niveaux de divergence sont acceptables pour leur électorat et quels niveaux et conditions d'assistance sont acceptables pour leurs partenaires.

La Commission et Eurostats doivent se donner les moyens d'identifier et de quantifier ces phénomènes de divergence et en particulier de pouvoir faire la part entre les effets de politiques économiques inadaptées et les conséquences d’ajustements structurels de fond. 

La BCE et les banques centrales nationales doivent avoir les moyens d’identifier et de contenir les mouvements financiers au sein de la zone qui vont à rebours de ces ajustements structurels. Comme l'ont montré les crises espagnole, portugaise et grecque, lorsque les investisseurs de pays performants financent sans compter l'économie de pays où l’offre et la productivité progressent peu, ces investissements forment des bulles spéculatives qui déstabilisent les équilibres financiers de ces pays. 

 

Pour réussir, une réforme de la zone euro doit reposer sur une proposition politique transparente et convaincante. Cette proposition ne peut se permettre le luxe de promesses approximatives ou aléatoires. Elle doit faire preuve d'humilité et éviter de pointer du poids des performances économiques décevantes. Elle doit tenir un discours de vérité et reconnaître que la convergence vers le haut des performances économiques de la zone n'est pas inéluctable. Elle doit enfin cesser de prétendre que l'alignement des politiques économiques ou la mise en place d'un cadre fédéral garantira une reprise de ce mouvement de convergence.

L'absence de convergence des performances économiques et des niveaux de vie n'est pas l'échec de la monnaie unique. L'incapacité à la gérer en revanche le sera certainement. Quelques soient les réformes à venir, il est fort probable qu'i continuera à y avoir au sein de la zone euro, des pays gagnants et des pays perdants. Toute réforme doit accepter cette donne et proposer un cadre et des outils qui accompagnent les perdants sans aliéner les autres membres de la zone. Il en va de la crédibilité politique de ce projet et donc de sa survie. 

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Thibaud de BARMON est basé à Londres et travaille depuis 9 ans comme régulateur bancaire. À ce titre il a été particulièrement impliqué dans les sujets de réformes et de restructuration bancaires. Précédemment il a travaillé durant 12 ans  dans les activités de banque d'investissement du groupe Crédit Agricole à Hong Kong, Paris et Londres. Il est diplômé de HEC Paris et membre du bureau du Mouvement Démocrate Europe du Nord.


 

 

The Euro and The myth of Convergence

A lot has been expected from the euro and these expectations are easy targets for populist attacks. The lack of convergence in economic performance and living standards cannot be solely attached to the functioning of  the single currency. Thibaud de Barmon explains why.

 

"Politicians are the same all over. They promise to build bridges even when there are hardly any rivers to cross" Nikita Krushev.

Often the weight of ambitions set too large and promises made too fast weigh down the best-intentioned efforts, and sometimes this weight becomes so heavy that it transforms a temporary difficulty into a premature failure. Almost twenty years after its launch, is the euro entering such a premise?

In 1992 I voted for the ratification of the Maastricht Treaty. As many I expected two things from the future single currency: better protection against external shocks and upward convergence of economic performances.

This brief note focuses on this last expectation, how it has fed the political debate on the euro, how it has structured the management of recent crises and most importantly how it should influence the development of future reforms.

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The design of the single currency was preceded by 40 years of unprecedented convergence of economic performance and living  standards. When the Treaty of Rome was signed in 1957, the average income in Italy represented 75% of its German equivalent. More than thirty years later, the two countries were at parity. When Greece, Spain and Portugal joined the European Union, their average living standards were about one-third below that of Germany, twenty years later this gap had been halved. The speed of this alignment is not only remarkable, it has no equivalent in the developed world. This success was certainly in the minds of the designers of the single currency, and it seemed then obvious that the euro could only perpetuate this movement.

Twenty years later this evidence has given way to a much more disappointing reality. By 2016 the average Greek income was just over half the Germans'. For Spain and Portugal this differential has reached more than one third and for Italy more than a quarter. Compared to the best performing economies, these countries have not only returned to levels prior to the introduction of the single currency, but even prior to their accession to the European Union. This reversal is all the more glaring that at the same time, economic convergence persisted for the countries that remained outside the euro zone. Between 1999 and 2016 the differences in average living standards with Germany fell by more than one third for Poland or Bulgaria and more than a quarter for Romania.

 

Such an evolution is undoubtedly a huge disappointment. Politically this requires seeking not only explanations but also those responsible.

Most of the governments in the area have theirs: lax and defective economic policies in the countries lagging behind. Their solution? Replace incompetent governments and align these economic policies with those of the best performing countries.

For the populist and European nationalists the culprits are elsewhere. These are the intrinsic deficiencies of a project initiated by anti-democratic and corrupt elites. Here too we know their solution. Replace these elites and dismantle this project.

We see another cause, fundamental but unfortunately absent from the political debate, a cause which does not necessarily call for culprits: the excessive expectation that the single currency ought to make economic performances and living standards converge upwards, the expectation which ignored the inevitable specialization of economies and the inevitable differences in economic performance they imply.

 

The economy of the euro area is much more diverse and complex than that of every state in which it is composed. It is also much broader. The euro area represents 15% of the world economy and in the developed world only one other monetary union has ever reached such a size, the United States.

The US economy is clearly more integrated. The levers of the central bank are also much more powerful, and the federal state has at its disposal a budget that far outweigh all EU budgets. Despite this, the differences in income between the 50 American states are much more marked than between the 19 members of the euro zone. In 1970, the average income in the State of New York was twice that of the Mississippi. Forty years later these two states are still on each side of the ranking and the gap has even increased by 10-20%.

In the United States such divergences and their persistence do not elicit a debate. It is acknowledged that they are the result of an increased specialization of the economies of each state, which allows a greater efficiency of the American economy as a whole. If Mississippi and New York were two independent economies surrounded by 48 other independent economies, the gap between their respective performance would certainly be less pronounced. It is also likely that New York would not be the world's largest financial center, and that the cumulative performance of these 50 economies would be much lower than that currently enjoyed by the United States. 

The American example teaches us that the assumption that single market and single currency lead to a convergence of economic performance has in fact never been established in economies of the size of the euro area, even when, like the US, they benefitted from a powerful federal system. On the contrary, it seems that beyond a certain size, the combination of a single internal market and a single currency implies increased specialization of the various regional economies and, ultimately a divergence of their economic performances.

 

What are the implications of such a conclusion?

 

The populists cannot claim that the end of the economic convergence we have observed over the last ten years is proof of a defective monetary union and therefore a sufficient reason to proclaim the failure of the single currency.

Governments and policy-makers would be very unwise to assert that the financial consolidation and the alignment of economic policies with those of the best performing countries will be enough to restore this convergence.

Beyond the management of recent crises, politicians and European institutions must be able to respond to a possible widening of these performance gaps. Currently they cannot and this alone calls for a reform of the single currency. This reform should include a framework for managing divergence in economic performance and living standards and, in particular, for accompanying economies experiencing pronounced and durable sub-par performances. Such a framework requires, in our view, at least three elements.

Governing politicians in each state must determine what levels of divergence are acceptable to their electorate and what levels and conditions of assistance are acceptable to their partners.

The Commission and Eurostats must be given the means to identify and quantify such strutural divergence, and in particular to be able to distinguish between the effects of inadequate economic policies and the consequences of long-term adjustments.

The ECB and the national central banks must have the means to identify and contain financial movements within the eurozone which are counter to these adjustments. As the Spanish, Portuguese and Greek crises have shown, when investors from high-performing countries finance the economy of countries with little progress in supply and productivity, these financial flows invariably form speculative bubbles that destabilize the financial systems of these countries.

 

Reforming the euro is possible but to succeed, this reform must be based on a transparent and convincing political settlement. This settlement cannot afford the luxury of approximate or aleatory promises. It must show humility and avoid pointing fingers at disappointing economic performance. It must stop claiming that the alignment of economic policies or the establishment of a federal framework will ensure the resumption of such convergence. It must simply be truthful and acknowledge that the upward convergence of the economic performance within the zone cannot be taken for granted.

The lack of convergence of economic performance and standards of living is not the failure of the single currency. The inability to manage this reality however will certainly be. Whatever the future reforms, it is likely that there will continue to be winners and losers within the monetary union. Any reform must accept this fact and propose a framework that support the losers without alienating the other members of the zone. The political credibility of this project and therefore its survival are at stake.

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Thibaud de BARMON is based in London and has worked for 9 years as a bank regulator. As such, he has been particularly involved in the subjects of banking reforms and restructuring. Previously, he worked for 12 years in the investment banking business of the Crédit Agricole Group in Hong Kong, Paris and London. He is a graduate of HEC Paris and a member of the office of the Democratic Movement of Northern Europe.

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